ソシエテ・ジェネラル、体系的な株式分散投資の分野に参入

ソシエテ・ジェネラルは、初のシステマティック・エクイティ・ディスパージョン戦略を間もなく開始することで、同社の定量的投資戦略（QIS）事業における大きな空白を埋めることを目指しています。

多くの米国系銀行のQIS商品において定番となっている株式分散戦略は、指数（通常はS&P 500）のボラティリティに対するショートポジションと、構成銘柄のボラティリティに対するロングポジションを組み合わせたものです。この戦略は、エントリー時点において、指数と個別銘柄のボラティリティのスプレッドがインプライド・ボラティリティの水準を上回った場合に利益を生み出します。

参入コストが極めて高いにもかかわらず、株式分散戦略は近年、安定したリターンの源泉となっており、システマティック形式で数十億ドル規模の運用残高を集めています。

SGは同戦略のタクティカル版において主要なプレイヤーですが、システマティック版はかねてより同銀行の課題リストに挙がっていました。

「[QIS]プラットフォームには、ディスパージョン戦略が不可欠です」と、SGのQISストラクチャリング部門グローバル責任者であるサンドリーヌ・ウンガリ氏は述べています。「これは『あれば良い』ものではなく、『必須』なのです。」

SGは2025年末、システマティック・トレーディングの機能を個別銘柄にまで拡大し、この方向性に向けて大きな一歩を踏み出しました。

個別銘柄のプットオプションを購入し、指数コールオプションを売却することで、一見ディスパージョンのように見えますが、実際には防御的な戦略となります

サンドリーヌ・ウンガリ、ソシエテ・ジェネラル

ソシエテ・ジェネラルの株式デリバティブおよびQISセールス責任者であるナターシャ・ダドラーニ氏は、同行初の個別銘柄オプションを対象としたシステマティック・インデックス「Crew」について、単独での集中リスクヘッジとして機能するだけでなく、ディスパージョン戦略の構成要素としても活用できる「二重の目的」を持つインデックスであると説明しています。

「これを様々な構成要素と組み合わせることで、カスタマイズされた分散戦略を構築できます。また、ユニークな点として、単独のヘッジとしても機能します」とダドラーニ氏は述べています。「これは当社にとって個別株への初の進出ですが、次のステップは、市場において独自性があり競争力のある、主力かつカスタマイズ可能な分散商品となるでしょう。」

今後発表予定の主力分散インデックスについて、SGは、インデックスと上位50銘柄を組み合わせるといった画一的なアプローチを避け、独自の指標とスクリーニングアルゴリズムを用いて、新戦略向けの銘柄を選定する方針です。

「我々は、長年使用してきた独自の指標を指数形式に組み込み、投資家への銘柄選定要素をさらに強化しています」とウンガリ氏は述べています。「これは、定義上、ユニークな商品となるでしょう。」

あるいは、顧客は、Crewインデックスや特注の個別銘柄バスケットと、様々なインデックス・ボラティリティ・ショート戦略を組み合わせることで、より防御的な特性を備えた、より的を絞ったシステマティックなディスパージョン取引を構築することができます。

「投資家はディスパージョンを防御的な戦略として購入していますが、これは相対価値戦略です。歴史的に見ればディスパージョンは防御的でしたが、信頼できないケースもあるため、個別銘柄の価格を明示的にヘッジする方がより興味深いと考えています」とウンガリ氏は述べています。

「私たちは個別銘柄のプットオプションを購入し、インデックスのコールオプションを売却します。これにより、一見ディスパージョンのように見えますが、実際には防御的な戦略となります。方向性のある要素が含まれているため、これは相対価値戦略ではありません。」

多才なチーム

当行の個別銘柄へのQISへの進出は、10年以上にわたる「シンセティック・ダウン・バリアンス」戦略を、約12銘柄の米国メガキャップ企業へと拡大するものです。

この戦略は、上場オプションを用いて、バリアンス・スワップの下方行使価格を再現するものです。フル・ストリップから上昇分のポジションを除外することで、ヘッジコストの削減が可能となり、デルタ・ヘッジ戦略が資金調達手段となります。スキュー調整されたデルタ・ヘッジにより、上昇相場における過剰ヘッジを回避できます。これは、行使価格間でボラティリティが一定であると仮定するブラック・ショールズ・モデルでは、通常発生する問題です。

SGは、テールリスクヘッジを目的として、インデックス連動型シンセティック・ダウン・ヴァー戦略を数十億ドル規模で売却しました。S&P 500版は、2020年の新型コロナによる売られ相場において有効性を示し、ボラティリティがピークに達した際に60%上昇しました。

これを個別銘柄に拡大することで、投資家はよりきめ細かなヘッジ戦略を構築できるようになると、ウンガリ氏は述べています。

「ポートフォリオ構築の観点から、投資家はヘッジの対象や、どのようなエクスポージャーをヘッジするかを真剣に検討しています」と彼女は言います。「当社には12銘柄があり、特定の銘柄に対してそのような戦略を展開してほしいという投資家からの具体的な要望が見られます。」

「The Crew」指数は、最大手のハイテク株7銘柄で構成されていますが、テスラは自動車セクター特有の特性があるため除外されています。2つ目のシステマティック指数は10銘柄で構成されています。

これらの指数は、投資家にとって大きな懸念事項となっている米国指数の集中化に対するヘッジ手段として注目されています。2025年末時点で、S&P 500構成銘柄の上位10社が、同指数の時価総額の40%以上を占めていました。そのうち9社がハイテク株でした。

この集中化は、市場の乗数効果によってさらに悪化しています。パッシブファンドへの資金流入により、時価総額上位銘柄のウェイトが不均衡に増加し、その結果、さらなる投資を呼び込んでいます。これは、メガキャップ株が相場反転のリスクにも不均衡にさらされていることを意味します。

ここでは米国のハイテクセクターを取り上げましたが、このアプローチは他のセクターや地域にも応用可能です

ナターシャ・ダドラニ、ソシエテ・ジェネラル

「市場のミクロ構造と乗数効果により、これらの株価はさらに大きな影響を受けます。資金流入時に当てはまることが資金流出時にも当てはまるため、もし資金流出が見られた場合（今年に入ってからはまだ起きていませんが）、投資家はまずそれらの銘柄からレバレッジを解消するため、それらの銘柄は他よりも大きな影響を受けることになります」とウンガリ氏は述べています。

「問題は、それをどうヘッジするかです。投資家が集中リスクをヘッジするために利用できるツールは何でしょうか。これは少々難題です。なぜなら、絶えず上昇し続ける銘柄をヘッジするためにできることはほとんどないからです。」

ネイキッドプットを購入すると年率5～6％のキャリーコストが発生しますが、ラウンドヒル・マグニフィセント・セブンETFが18％上昇したにもかかわらず、クルー指数は2025年末にプラス圏で終了しました。

クルー指数と、その着想源となった戦略との間には、いくつかの技術的な違いがあります。S&P 500ダウン・バリア戦略では、行使価格がアット・ザ・マネーに近いものから大幅にアウト・オブ・ザ・マネーなものまで、3ヶ月から1年物の上場プットオプションを体系的に購入しますが、個別銘柄戦略の各々は、流動性を確保する目的で単一のプットオプションから構成されています。

現在、CrewにはSGが投資家のエクスポージャーが最も集中していると見なす銘柄が含まれていますが、同行はまた、このアプローチの対象となる銘柄リストの拡大に伴い、顧客と協力してより具体的なヘッジをカスタマイズする取り組みも行っています。

「指数レベルでテール・ヘッジを保有することには、よりマクロ的かつシステマティックなヘッジであるという点で依然としてメリットがあります。対照的に、個別銘柄におけるテール・ヘッジは、特定のリスクをより的確にターゲットにしています。我々は米国のハイテクセクターから始めましたが、このアプローチは他のセクターや地域にも拡大できる可能性があります」とダドラーニ氏は述べています。

編集：クリス・デヴァサバイ