今年のクリアリングハウスJSCC

上田和男日本銀行総裁が3月に10年以上にわたる超金融緩和に終止符を打ったとき、円金利市場は乱高下を覚悟しました。しかし、日本証券クリアリング機構は、この歴史的な出来事とそれに伴う市場の混乱に備え、会員に万全の備えをさせるために尽力しました。

日本証券クリアリング機構は、2023年2月、2023年3月、2023年7月、2024年3月の日銀金融政策決定会合の前に証拠金シミュレーションを実施し、その結果を参加者に通知しました。

「JSCCの川合綾子清算企画・店頭デリバティブ清算業務チーフマネージャーは、「この積極的なアプローチは、日銀の政策的なサプライズに事前に備えることができ、すべての清算参加者に好評でした。

JSCCは昨年から、日銀会合前後に必要なイニシャル・マージン（IM）を削減するため、いくつかの取り組みを行ってきました。ひとつは、短期円金利に連動する先物取引の追加。もう1つは、清算された上場取引の証拠金計算モデルの改善。

JSCCは2023年5月に大阪取引所で取引される東京オーバーナイト平均レート（Tona）3ヵ月金利先物取引の清算を開始。また、本年3月には、JSCCが提供する金利スワップ清算サービ スにおいて、短期金利（Stir）先物取引をクロスマージンの対象としています。

JSCCの大田代哲夫グローバル政策・規制・OTCデリバティブ清算サービス担当ディレクターによると、中央取引所（CCP）は長年にわたり、日本円の金利スワップと10年物国債先物のクロスマージンを促進してきたとのこと。また、このクロスマーギニング・プログラムにStir先物が加わることで、「エクスポージャーの相殺」による証拠金効率化の機会がさらに増えると指摘。

クロスマー ジニングにより、トナオーバーナイト・インデックス・スワップ、トナ3ヵ月金利先物、10年国債先物のポジションを保有するサンプル・ポートフォリオの証拠金を50～60％削減できると試算。2023年5月末時点の市場データに基づくIRSのIM削減率の試算は、スティープナーポジションで51％、フラットナーポジションで61％。

JSCCは、円IMの資金調達コストが上昇することが予想される中、証拠金メリットは会員にとって「ますます有益」になると考えています。

「昨年5月の取引開始以来、建玉は順調に増加し、8月には5万枚を突破しました。「他の取引所もTona先物市場に参加していますが、流動性が最も高いのは日本で、大阪取引所とJSCCで清算されています」。

スパンからVARへ

JSCCは昨年11月、清算された先物および上場オプシ ョン取引のIMを決定するために、リスク計算方法をCMEグ ループが開発した標準的なリスク分析手法であるスパン からバリュー・アット・リスクに移行しました。

VARは1,250以上のデータポイントから必要証拠金を算出するのに対し、Spanは16の非常に単純化されたシナリオに基づいて証拠金を算出するため、前者の方法はより市場に敏感です。この新しい方法は、リスク管理を改善し、証拠金の急激な変動を抑制することで、投資家と清算ブローカー双方の保護を強化することにもつながります。

「スパンからVARへの移行を計画するのに数年を費やしました。この間、VARのモデルを設計するために、グローバル、国内を含む会員と多くの議論を重ねました。

「JSCCの上場商品清算業務のチーフマネージャーである山縣翔平氏は、「VARの導入については、特に強固なリスク管理の強化や高度化により、清算参加者から好意的な反応やフィードバックをいただいています。

JSCCは、証拠金に関するこうした取り組みにとどまらず、より多くの外国企業に門戸を開くため、海外の規制当局とも連携しています。例えば、昨年9月、カナダのオンタリオ州証券委員会は、JSCCの金利スワップ清算業務について、カナダの銀行がCCPのスワップ清算を利用できるよう、承認免除を発行。

CCPは、米国のデリバティブ規制当局である商品先物取引委員会に対し、清算参加者の米国顧客がCCPの円スワップ清算サービスを利用できるようにするための適用除外を求め続けています。

また、2024年12月に予定されている東京銀行間取引金利（Tibor）ユーロ円の廃止に対応するためのプロジェクトもあります。

大田代氏は、このプロジェクトの規模は、Liborから代替の無リスク基準金利への移行に比べれば「はるかに小さい」と指摘。2021年12月末にJPY Liborの公表が恒久的に停止された後、日本円の店頭金利スワップの大半はTonaベースの取引に移行しました。JSCCは、ユーロ円Tiborの廃止についても同様のプロセスを踏む予定です。CCPは、ユーロ円Tiborに連動する変動金利のすべてのレガシー契約を、Tonaに連動する新たな契約と、2つのインデックスの固定差の一時的なカバーに置き換えることを提案しています。